2018年中國數字經濟產值已經占據GDP總量的34.8%，顯示了新經濟的巨大發展潛力。

數字經濟正在成為中國經濟發展的新動能。信通院白皮書數據顯示，2018年中國數字經濟產值已經占據GDP總量的34.8%，顯示了新經濟的巨大發展潛力。

中國的數字經濟發軔于21世紀初的電子商務。彼時，以互聯網技術為代表的新技術實現了人與人之間的連接，打開了全新的經濟門類——互聯網經濟。同時，催生了大量的新經濟主體，例如互聯網平臺、主播等。但是，互聯網經濟的發展也會受到技術手段、市場規模、商業邏輯等多方面的影響，導致邊際增長持續放緩。

最近幾年，中國互聯網經濟的發展已經出現周期更迭的跡象，風險正在不斷抬頭。其中原因多樣，但是離不開行業自身規律和社會經濟環境。諸多的互聯網頭部企業紛紛轉型，互聯網發展已進入下半場，發展邏輯亟待轉變。

傳統互聯網行業發展受經濟周期與自身規律制約

互聯網企業在全球都是經濟與社會的雙重驅動引擎。互聯網行業在未來將會成為與金融行業同等重要，并且具有系統重要性的基礎行業。

一方面，互聯網企業市值高，擁有對一國資本市場的較大影響，尤其是資本市場中的互聯網龍頭企業可以引領市場發展的走向。另一方面，互聯網企業深度參與社會經濟生活，成為了諸多行業的基礎設施。

傳統互聯網經濟的橫空出世，用科技的手段顛覆了傳統的資源配置方式，并且還修正了部分經濟規律。例如同樣采用BtoC模式，線上電商商城可以大量降低成本、精準匹配客群、打破空間限制，突破零售的邊際收益率遞減瓶頸。

但是，傳統互聯網經濟的自身發展模式也導致了其天花板效應，并受制于社會經濟發展規律。傳統互聯網行業經濟模式存在的天花板與風險，主要在于用戶規模瓶頸與估值模型風險。

第一，用戶規模存在天然瓶頸。伴隨著用戶規模的不斷擴張，互聯網行業快速發展。但是用戶規模天然存在瓶頸——能夠入網的用戶數量。一方面，當增量用戶規模受限或者用戶數量增長放緩，業務發展天花板顯現（淘寶、京東、拼多多日活，以及日活、月活數增長率）；另一方面，當存量用戶規模被其他競爭對手通過新方式逐漸搶奪，舊有業務模式將會萎縮。

第二，估值模型片面追求規模。互聯網企業的估值是向未來看的。在互聯網企業擴張期，出于搶占市場的目的，經常采用“搶賽道”的方法。除了一部分自然增長的用戶以外，往往大量通過“補貼換流量”的做法打開市場。這就導致資本市場給予互聯網企業估值時，以用戶規模作為主要評估依據。一旦用戶規模觸及瓶頸，這個向“未來”看的估值模型就會失靈，反映在創投企業估值縮水，融資困難；互聯網企業二級市場價格跳水，市值下降。

在這個方面，美國互聯網的發展歷史和中國的進程十分類似。回看美國發展歷史，可以一窺究竟。

美國互聯網“泡沫”的借鑒意義

人類歷史上第一場技術泡沫凸顯面對技術時人類的瘋狂。技術在20世紀開始成為促進社會發展的第一大利器。1992年，時任美國總統候選人比爾·克林頓提出建設“信息高速公路”。1993年，“信息高速公路”成為振興美國的國家戰略，美國互聯網行業迎來高速發展。而美國的互聯網從泡沫形成、溢出到破滅，僅用了八年的時間。

概括而言，其中，有四個特點成為所有互聯網經濟發展的通病。

第一，互聯網模式創新不足導致了泡沫的商業基礎滅失。泡沫形成期伴隨著新興商業模式。1994年到1996年間，互聯網基建、互聯網工具軟件及門戶網站等三類新型模式獲得市場認可，之后該模式大量被復制，直到觸及用戶規模瓶頸。沒有創新模式的承載，美國互聯網發展進入“低谷”。

第二，規模估值模型催生了短視商業策略。1997年到2000年，泡沫溢出期伴隨著資本大量涌入。為了解決互聯網企業持續虧損的估值難題，互聯網女王瑪麗·米克爾順應這種商業模式提出：不看未來貼現價值，看用戶規模，這加劇了互聯網初創企業走上了“燒錢補貼獲客”的道路。美國市場觀察家為此還制作了一個度量互聯網企業發展的終極指標：燒錢指數（BurnRate），即每周消耗的現金數量與融資金額的占比。在2000年左右，一半以上的互聯網初創企業可用現金不夠支撐兩周運營。

第三，資本市場短期牟利，互聯網初創企業“虛胖”。硅谷風投與華爾街資本為了短期收益最大化，謀求企業快速上市，高價交易。1995年到2000年，平均每年200家互聯網企業在美國上市。截至2000年初，其平均市盈率達到220倍。泡沫破滅后，其中50%破產或者被收購，72%的企業股價低于收盤價。

第四，互聯網行業風險與經濟周期風險疊加，加劇隱患。2001年“互聯網泡沫”破滅，直接導致美國經濟陷入衰退。為了復蘇經濟，美國政府減稅、促進房地產發展；美聯儲實行寬松貨幣政策，推高房價，帶來的間接后果是，在2007年引爆次貸危機席卷全球。危機后果延續多年，并且成為下一場危機的導火索。

中國互聯網行業目前出現周期更迭的跡象，風險正在抬頭。

第一，中國互聯網正面臨行業飽和。經歷過高速發展的中國互聯網行業正在逐漸趨于規模均衡。從技術上來看，互聯網技術挖掘的市場天花板正在顯現。與此同時，互聯網初創企業的商業模式難以持續。企業正在持續消耗其資金卻無法找到合適的商業或者融資出路。

第二，互聯網企業出現一、二級市場估值倒掛。資本市場對于互聯網企業的估值態度發生了重大轉變，表現為一二級市場估值倒掛：二級市場市值低于虛高的一級市場估值，即上市后跌破發行價。

第三，互聯網行業的創新模式正在衰竭。互聯網行業創新帶來了諸多的新模式、新主體。五到十年前，互聯網思維成為特別熱門的詞匯。例如，盡管存在大數據殺熟、安全保障不夠等問題，網約車的出現打破了出租車的壟斷，但是互聯網技術的創新越來越顯得無力：比如互聯網金融的野蠻生長導致各類非法集資和社會穩定事件層出不窮；又如粗暴與簡單的共享單車、共享充電寶等商業模式實際上是“舊瓶裝新酒”，并沒有創設出“新生事物”。

數字經濟應以技術創新融合需求創造

健康、長足發展的新經濟行業十分重要。互聯網技術本身并不神秘和先進。在打造未來數字經濟發展新引擎、引領國際互聯網行業發展的預期之下，互聯網經濟需要從技術創新入手，升級成為真正的數字經濟。為此，政府和民間需要在科技創新領域展開互動。

第一，行業鼓勵政策與監管政策預期明確——抑制短期非理性，扶持長期理性，民間創新向“有用的”“根本的”中長期科技研發與商業模式改造轉向。互聯網行業的發展受到自身規律和經濟周期的影響。政府在引導互聯網行業成為核心產業、龍頭產業時，逐漸轉向尊重客觀經濟規律，主觀上控制宏觀風險、幫助微觀主體。對于“一個概念”“一個創始人”就能獲得超額估值時，監管要警惕資本市場是否過熱，一方面可通過基金等市場化方式有效引導長期有發展的行業與項目；另一方面也應該加強資金投資監管。對于創業者和投資者而言，要放眼長遠，關注中長期價值，不要陷入短期誘惑，要遵守基本法律底線，聚焦主業。

第二，兩類主體將會大有作為——鼓勵創業者和創投基金。政府將會結構性地鼓勵兩類主體，一類是創業者，另一類是創投基金。結構性而非一刀切、有針對性而非大水漫灌是政府支持互聯網行業發展的正確方法。具體表現在，鼓勵創業者的真實技術、模式創新；鼓勵創投基金發揮專業能力，包括市場化定價、專業企業孵化與培育、長期與企業共同成長等等。針對創業者的鼓勵要做到：第一，政府會重點鼓勵擁有技術背景的創業者。技術背景需要更加有針對性地支持科技管理部門認定的前沿科技，而弱化支持商業模式創新的創新。前者稀缺，后者可以依靠市場競爭出現。第二，創始人、創業者設立的互聯網公司也都是民營企業，針對可能出現困難的此類民營企業用市場化的方式（例如政府投資基金、創投基金），撬動社會資本，實現市場化定價；第三，政府鼓勵形成互聯網資本、人才、資金聚集地，并提供支持、優惠，對融資、上市提供輔導等。

針對創投基金的鼓勵要做到：第一，完善財稅方面的減負，使得創投基金可以輕裝上陣，沒有太大包袱；第二，打通資金端與創投基金的隔閡，使得更多資金可以進入到創投領域，實現風險收益共擔；第三，設置長效機制，激勵其長期培育互聯網企業，糾偏規模估值與投資短視，并規制創投基金出于自身理性導致的非理性，例如規范創投基金的退出方式，激勵與創始人以維護公司為出發點的一致行動等。

所以創業者和創投基金將會在數字經濟領域，尤其是人工智能、5G、區塊鏈技術等領域大放異彩，獲得中長期的超額利潤。

第三，數字經濟技術創新的方向——打穿互聯網天花板。打穿互聯網企業發展的天花板，營造行業發展新空間是創業者需要重點考慮的。這主要表現在尋找新的技術形態，尋找新的行業需求。例如，農村地區是互聯網消費者端的重要來源。結合我國城鎮化的需求、扶貧需求，鼓勵互聯網企業開發農村、城鎮市場，開發多元、多層次場景。此外，政府一直在推進我國工業互聯網建設、智慧城市建設，以促進中國互聯網行業有效生長，并鼓勵傳統互聯網企業技術能力遷移，拓展toB/G端的互聯網業務發展。所以非關鍵基礎設施領域的政府技術采購將會成為一類可能。

凡此種種，最關鍵的，還是利用新技術手段的創新，創造新需求。正如iPhone手機的上市徹底打開了智能手機與應用的大規模市場；5G的商用、人工智能的滲透、區塊鏈的變革，也一定會在不少領域創造出全新的市場。與傳統互聯網經濟相比，數字科技真正的優勢和未來正確的路并不在如何用技術去解決傳統行業的痛點，而在于如何實現最高層次、最純粹的創新。